Crise financière et développement durable





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Crise financière et développement durable

Article pour la revue « Annale des mines »

Alain Grandjean

Février 2008

La crise financière actuelle1 qui semble s’inscrire « naturellement » dans une série de crises est sans doute la plus violente depuis les années 30. Mais elle intervient dans un contexte nouveau : les enjeux environnementaux deviennent déterminants au plan géopolitique et économique. On ne peut exclure que la crise écologique se conjugue avec la crise financière et alimente une crise économique dans un contexte social difficile. Cette situation pourrait et devrait  susciter des réformes d’ampleur comparable à ce que le monde a connu entre les deux guerres avec le retour de la régulation publique. Nous proposons ici quelques pistes de réforme qui permettrait de remettre monnaie et finance au service du développement durable, inversant ainsi la direction prise depuis le tournant néolibéral des années 1970.
La majorité des analystes financiers se rassurent et tentent de rassurer l’opinion en affirmant que les « fondamentaux économiques » sont bons. Cet avis est pour le moins discutable : les indicateurs économiques classiques (le CAC ou le Dow Jones, le PIB) suffisent-ils à caractériser les fondamentaux d’une économie ? La crise pourrait être aggravée par une situation économique fondamentalement fragile du fait des tensions croissantes sur l’énergie, les matières premières et les ressources naturelles. Plus généralement, les risques systémiques dans la période actuelle sont très élevés : la pression sur les ressources naturelles, les risques sanitaires, les risques de catastrophe climatique, comme en Chine en janvier 2008, les risques terroristes, tous ces enjeux peuvent se composer et accroître la crise de confiance actuelle. Il est d’ailleurs très probable que la même crise déclenchée en période de tension pétrolière forte –inévitable dans les prochaines années, au vu de l’arrivée prochaine du « peak oil »- aurait sans doute été non maîtrisable par les banques centrales…

La pression sur les ressources énergétiques, minérales, agricoles ne cesse de croître. Il est clair qu’elle va conduire à la poursuite de la hausse des prix de produits de première nécessité  et se traduire par une baisse du pouvoir d’achat des ménages, en outre déjà affectés par le coût du logement et le poids de l’endettement immobilier. Et ce dans un contexte socialement difficile. Alors que la situation française n’est pas la pire en Europe, elle est préoccupante : 4,4 millions de personnes sont en demande d’emplois2, les inégalités de revenu ne cessent de croître3, tout comme le taux d’endettement des ménages (il est passé de 50% à 68% du revenu brut de 1994 à 2006) et la part des salaires dans le PIB en France est passée dans les 30 dernières années de 76% à 66%4 .

La publicité faite à l’occasion de la crise actuelle des revenus exorbitants des traders s’ajoutant à la pression du quotidien ne peut qu’alimenter les revendications sociales et salariales. La BCE, obsédée par ce risque inflationniste, ne va pas baisser ses taux d’intérêt, contrairement à la Fed. Le dollar devrait donc encore baisser contre l’euro, ce qui affaiblira la position commerciale des entreprises européennes… Ces éléments concourent donc à penser que la récession américaine va traverser l’atlantique et que nous allons connaître au mieux une période de stagflation.

Des enjeux déterminants en termes de développement durable
Les enjeux du développement durable sont de quatre ordres : sociaux, économiques, éhiques et de gouvernance, environnementaux. La crise monétaire et financière actuelle les traverse tous.
Les enjeux sociaux et économiques
Les conséquences sociales d’une crise immobilière et d’une crise du crédit sont majeures. Le cas de l’Espagne en est malheureusement l’illustration la plus claire. Rappelons que la croissance ne peut qu’être financé à crédit (qu’il soit public ou privé) et qu’un ralentissement du crédit, soit du fait de la dégradation des ratios bancaires, soit par une hausse des taux provoqués par la Banque Centrale pour tempérer le risque inflationniste, engendre une baisse de l’activité économique. Plus gravement, une crise financière peut avoir des conséquences dévastatrices au plan social ; la crise de 1929 a mis au chômage et dans la misère des dizaines de millions de personnes dans le monde capitaliste, pour se terminer en guerre. La crise actuelle, si elle se double d’une crise du dollar et d’une crise pétrolière, ne peut-elle conduire à un schéma de même nature ? C’est à court terme plutôt improbable. Mais un scénario « à la japonaise » (le Japon a mis plus de 10 ans à se remettre de la crise immobilière de la fin des années 80) est-il complètement exclu au niveau mondial ?



L’Espagne : une tragédie annoncée
Au vu d’un indicateur qui est encore respecté, le PIB, l’Espagne est un bon élève en Europe. Le taux de croissance de son PIB est supérieur à 3 % en moyenne depuis 10 ans.


Au vu de 4 autres critères et sans faire le tour de la situation espagnole, on peut penser au contraire que l’Espagne est dans une situation très difficile.

Le changement climatique pourrait, s’il n’est pas atténué, transformer en désert une part significative de son territoire et aggraver les difficultés d’approvisionnement en eau. Par ailleurs la construction d’ immeubles et de maisons construits dans les 10 dernières années- qui a été le moteur de la croissance économique –l’ a été avec des contraintes d’isolation bien insuffisantes alors que la rotation dans le bâti est très lente…
Ses émissions de Gaz à effet de serre croissent fortement ; elle ne tiendra pas et de loin ses objectifs Kyoto à horizon 20125, ce qui pourrait lui coûter 10 à 20 milliards d’euros. Comment pourra-t-elle se mettre sur une trajectoire facteur 4 qui va s’imposer bon an mal an aux pays développés ?

La crise immobilière a démarré début 2008, avec la quasi faillite du promoteur Colonial (13 milliards d’euros d’actifs). Des milliers de ménages incapables de rembourser leur dette immobilière (le taux d’endettement est de 130% en Espagne) se voient déposséder de leurs maisons. Ils se retrouvent à la rue, faute d’un marché de la location (les espagnols sont à plus de 80 % propriétaires de leur logement). La crise financière se double donc d’une crise sociale, d’autant que plus de 30% des emplois sont précaires dans ce pays. Enfin le risque de crise bancaire en Espagne est important. Comment sera-t-il traité par la BCE ?

Il semblerait bien que les dirigeants espagnols soient dans le cas dénoncé par Jared Diamond dans son livre « Effondrement » : un aveuglement aux nécessités de l’avenir.



Les enjeux éthiques et la gouvernance
Les premières questions qui viennent à l’esprit après l’éclatement de la crise des subprimes, doublé de la révélation des pertes de la Société Générale en janvier ainsi que de son explication (la fraude d’un seul trader entraînant plus de 4 milliards d’euros de pertes s’ajoutant aux 2 milliards liés aux subprimes !) concernent l’éthique et la gouvernance. Comment est-il possible que l’exposition de très grandes banques à un risque pourtant identifié par les experts du secteur soit si mal connue et ne se révèle que si lentement ? Comment est-il possible que des grandes institutions bancaires soumises à des réglementations prudentielles supposées drastiques et renforcées suite aux dernières crises6 acceptent de fait de prendre de tels risques ? Est-ce une faiblesse de la commission bancaire, des agences de cotation, des services de contrôle interne ? Est-il admissible au plan éthique que des conséquences économiques et sociales potentiellement lourdes et générales soient causées par des comportements évidemment déterminées par l’appât du gain à court terme et des activités à la valeur sociale pour le moins discutable comme la vente à des ménages déjà surendettés de prêts garantis sur des biens conduisant en cas de problème à leur saisie7 ? Est-il admissible que les banques centrales soient contraintes -pour éviter le risque systémique- de sauver des banques qui ont réalisé des opérations douteuses au plan moral et catastrophiques au plan financier ?
La finance internationale sombre dans l’opacité8. La sphère financière s’est lancée manifestement à l’aveugle dans la voie débridée de la dérégulation tous azimuts. On sait que les revenus des opérations de marché sont une part importante des revenus bancaires. Mais qui comprend aujourd’hui quelque chose à la créativité débridée pour ne pas dire plus de l’ingénierie financière et des « traders » ? Cette opacité n’est-elle pas complètement contraire aux règles de gouvernance démocratique les plus élémentaires ? Même le président de la banque d’Angleterre a avoué publiquement qu’il est impossible à son institution de comprendre les pratiques des banques. Les mathématiques financières ne sont plus accessibles aujourd’hui qu’à une poignée de spécialistes. Ce ne serait pas un sujet d’intérêt général si les conséquences des crises bancaires étaient limitées aux établissements concernés. Mais on voit bien qu’il n’en est rien. Le risque de crise systémique impose tout simplement le contrôle démocratique de la régulation bancaire.


Les enjeux environnementaux et le financement des besoins de long terme
Les mécanismes de marché qui conduisent, dans le cas présent, à financer et à entretenir une bulle immobilière qui finit par exploser sont-ils susceptibles de financer les investissements dont la planète et nos descendants ont le besoin le plus pressant ?
Ils ne peuvent prendre en charge le développement durable pour une raison simple : le critère financier majeur dans la prise de décision d’investissement est le « Taux de Rendement Interne » ou TRI qui compare le coût de l’investissement à ses recettes futures en les actualisant9. Par exemple une recette de 1 euro dans 20 ans vaut 0,4 euro à un taux d’actualisation de 5%, 0,15 euro si on actualise à 10% et 0,06 euro si on actualise à 15%, TRI souhaité par les investisseurs financiers. L’avenir n’existe tout simplement pas dans ce raisonnement. Or il est clair que c’est le TRI qui détermine aujourd’hui l’affectation des capitaux. C’est en effet le mode de calcul le plus cohérent permettant de maximiser la rentabilité des capitaux engagés, et c’est le « jeu »  logique au plan microéconomique des actionnaires et des dirigeants. En revanche, il est clair que cette maximisation de la rentabilité microéconomique n’a aucune raison de coïncider avec la maximisation de l’intérêt collectif! Le développement durable notamment suppose par définition de lancer des investissements à durée de retour long et qui donne du prix à l’avenir. Il y a donc là une contradiction simple et déterminante.
En fait ces mécanismes favorisent :
- les investissements de productivité ; remplacer les charges fixes salariales par des coûts de fonctionnement de machines et autres automates est souvent rentable très vite (d’où le succès des licenciements boursiers, même s’il est parfois en fait injustifié…c’est la perception des opérateurs de marché qui compte en l’occurrence)
-les opérations de LBO , qui ne sont évidemment pas toutes condamnables par principe, mais qui orientent les fonds vers des entreprises déjà bien positionnées, très performantes et en croissance prouvée, et non vers de l’innovation ou des segments plus émergents et plus risqués
- le rachat d’actions par les entreprises qui ne créent pas de valeur économique
-la relance par la consommation matérielle, tout simplement parce qu’elle a le meilleur TRI
L’arsenal des économistes du développement durable est à compléter
Les mesures envisagées par les économistes du développement durable en termes de réglementations, quotas ou taxes sont bien sûr de nature à mieux orienter les mécanismes de marché qui ne prennent pas en compte les externalités ni les biens publics. Mais sont-ils suffisants ?
D’une part, aucun dispositif public (on verra plus loin l’exemple du Grenelle de l’environnement) ne se contente de mécanismes exclusivement incitatifs. Pour prendre l’exemple de l’énergie, dont l’élasticité de la demande au prix est faible, il faudrait des niveaux trop élevés de taxation (ou de signal prix carbone, issu d’un marché de quotas) pour qu’ils infléchissent à eux seuls les comportements des consommateurs. La réglementation de son côté ne peut tout couvrir sauf à tomber dans des systèmes administrés reconnus comme inefficaces, et de nature à bloquer les innovations indispensables. Les mécanismes incitatifs et réglementaires sont donc toujours accompagnés de « politiques et mesures » qui doivent bien être financées sous peine de n’être que des vœux pieux.
Plus fortement et devant l’ampleur de la crise écologique, ne faut-il pas, comme en temps de guerre, des actes politiques qui permettent d’orienter les ressources humaines matérielles et financières vers les investissements nécessaires ?


Un exemple tiré du « Grenelle de l’environnement » permet d’illustrer ce propos. L’opinion commune est que l’Etat français n’a pas un « sou en caisse ». Dit plus rigoureusement, il ne peut ou ne veut s’endetter, par respect de la contrainte européenne, ou par conviction économique profonde, et il ne veut ou peut augmenter la pression fiscale. Il est clair aussi que certaines des mesures du « Grenelle » demanderaient de l’argent public. Le développement promis des infrastructures ferroviaires par exemple n’est pas complètement financé. Autre exemple, c’est le secteur bancaire qui est pressenti pour « financer »la rénovation thermique du bâtiment (en d’autres termes il va s’agir de pousser les banques à faire des prêts à taux faible ou nul pour les dépenses de rénovation). On sent bien pourtant que cela ne va pas suffire : d’une part il va bien falloir une contre garantie de l’Etat voire des aides publiques pour ce chantier (qui va payer par exemple l’énorme effort de formation voire de reconversion nécessité dans la filière ?). D’autre part et surtout, il faudrait lancer un véritable « Manhattan Project »10 pour faire face à toutes les échéances annoncées dans des horizons courts : limiter l’usage du pétrole, accélérer tout ce qui concerne a minima le stockage du CO2 et celui de l’électricité, adapter nos pays et ceux du sud au changement climatique en cours, les aider à stopper la déforestation, transférer les meilleures technologies…
Il est vain pour tous ses sujets de ne compter que sur la finance privée (même si elle draine beaucoup d’argent…les « vice funds » sont plus rentables que les fonds socialement responsables et la vertu ne paie pas encore) ; et il est sans doute insuffisant de compter sur les instruments réglementaires ou économiques, taxes, quotas ou règlements, qui s’imposent mais ne génèrent pas d’appel d’air rapide. Il faut donc pouvoir appeler des financements orientés dans le sens de l’intérêt général, ce que ne fait pas spontanément la main invisible du marché financier.

La doctrine des banques centrales est à repenser11
Alan Greenspan, l’ancien président de la Fed a clairement indiqué dans ses mémoires12 qu’il estime impossible de prévoir ni de prévenir les épisodes spéculatifs13 qui se transforment en bulle. Il ne croit pas du tout à la possibilité de contrôle ou de régulation ex ante, car le marché financier va plus vite que le régulateur. Il pense qu’il est juste nécessaire d’empêcher les conséquences récessives de l’éclatement de la bulle. En pratique, cela se traduit systématiquement par des interventions des banques centrales qui « injectent des liquidités » pour sauver les banques de la faillite et protéger le système du risque systémique. En théorie, ces liquidités sont réabsorbées en sortie de crise par le remboursement des banques. En fait ces remboursements sont partiels et l’on constate une hausse permanente de la monnaie de base. Ces injections conduisent à valider de fait la création monétaire faite par les banques secondaires lors des opérations de prêts et tout se passe comme si elle alimentait l’inflation des actifs mobiliers et immobiliers. Par ailleurs elles ne résolvent évidemment rien, bien au contraire puisqu’elles donnent raison après coup aux prises de risques inconsidérées des banques, renforçant « l’aléa moral ».
Le « logiciel » de la banque centrale européenne n’est pas plus adapté à la gestion de la crise financière. La BCE ne veut pas prévenir les risques de bulle : les lois et règlements qui empêcheraient la formation d’une bulle hypothécaire ne sont pas de son ressort. Il faudrait donc qu’elle en demande la mise en œuvre au pouvoir politique. Or une telle démarche est contraire à sa politique d’indépendance. La BCE sera inefficace également dans la maîtrise des conséquences de la crise financière. Si l’inflation est à la hausse dans le monde et en Europe, c’est une inflation par les coûts du pétrole, des matières premières et des denrées alimentaires, sur lesquels la banque centrale n’a aucun pouvoir. En laissant le crédit se dégrader, en maintenant des taux d’intérêt élevés du fait du risque inflationniste, la BCE risque essentiellement de provoquer un ralentissement sans diminuer l’inflation, c'est-à-dire de provoquer une « stagflation ».
Le blocage de la pensée monétaire de la BCE est évidemment renforcé par la diversité des situations économiques au sein de la zone Euro. Pour ne prendre qu’un exemple, il lui aurait fallu refroidir l’activité de prêt immobilier en Espagne et sur ce plan augmenter les taux alors qu’il lui aurait fallu stimuler l’activité économique en France, par une baisse des taux.
Enfin, l’indépendance de la Banque centrale continue à créer un frein majeur à la coordination des politiques budgétaires et monétaires pourtant indispensables.

Une nouvelle approche est à initier
En conclusion, il est nécessaire aujourd’hui de proposer des voies d’intervention et de régulation, complémentaires aux mesures proposées dans le champ traditionnel de l’économie de l’environnement. L’ampleur des défis à venir engage à sortir des carcans intellectuels et à faire preuve d’innovation. Peut-on à ce stade lancer quelques pistes?
Quatre axes de réflexion nous semblent devoir être privilégiés.
1 La coordination des politiques budgétaires et monétaires

Les leviers principaux d’une politique économique sont monétaires et budgétaires. Leur coordination est indispensable pour tempérer les inévitables cycles d’une économie de marché, et dans un contexte de réforme publique. Si la Suède14 a réussi à faire baisser ses dépenses publiques (de 72% à 60% du PIB de 1993 à 1998), c’est grâce à une politique monétaire dynamique contrecarrant les effets récessifs de la baisse des dépenses publiques. Le dogme de l’indépendance de la Banque Centrale a démontré son inefficience. Comme le suggère Nicolas Baverez15, « la zone euro doit se doter d'une capacité de pilotage en temps de crise, ce qui passe par la révision des statuts de la BCE, par l'unification des normes et des autorités de régulation, par un renforcement des compétences de l'Eurogroupe en matière de fixation de l'objectif d'inflation, de stratégie de change et de coordination des politiques budgétaires. »

2 Le durcissement drastique de la régulation monétaire

Chaque crise conduit les pouvoirs publics à renforcer les dispositifs dits prudentiels. La crise actuelle par son ampleur doit inciter à imaginer un durcissement drastique, même s’il est l’objet des plus vives réserves de la part des anglais et des américains, dogmatiquement attachés au libre jeu des acteurs.
Sans être évidemment exhaustif à ce stade, on peut citer a minima16 :
-la remise en cause de l’intervention des banques centrales qui fournissent des liquidités de manière non sélective et soutiennent ainsi l’inflation des actifs mobiliers et immobiliers.
-l’élargissement du périmètre des entités soumises au contrôle bancaire. Les sociétés de crédit « non bancaires » à partir d’une certaine taille devraient y être soumises, ce qui n’est pas le cas aujourd’hui, alors que c’est précisément certaines d’entre elles (les distributrices de sub-primes) qui sont à l’origine du « tsunami » financier.
-la réforme du système « Bâle 2 » mis au point en 1990 et entrant en vigueur en 2008 déjà obsolète avant d’être mis en application ; c’est pour « économiser » des fonds propres que les banques ont sorti de leur bilan des risques vers les marchés via les dérivés de crédit et la titrisation. Le système de Bâle 2 doit être réformé pour intégrer dans le ratio de solvabilité non seulement les prêts mais les autres actifs risqués comme les lignes de liquidité d’un programme de titrisation.
-la réforme de l’inspection interne des banques qui ne contrôle pas efficacement les opérations de marché (la commission bancaire a du pouvoir sur l’organisation interne des banques, elle peut imposer des réformes de ce type)
Cet ensemble de mesures pourrait contribuer à freiner la croissance du crédit et ralentir la reprise économique. C’est pourquoi elles nous semblent devoir impérativement être complétées par des mesures visant à financer les investissements et infrastructures de long terme.

3 Le calcul du déficit public
Le mode de calcul du déficit public17 handicape l’Etat dans son rôle de promoteur du développement durable; en première approche c’est l’équivalent pour une entreprise de la variation annuelle de sa trésorerie. Le bon sens semble imposer que ce solde reste positif : l’Etat ne peut vivre durablement au-dessus de ces moyens. Une dégradation permanente de la trésorerie se traduirait mécaniquement par la hausse de la dette publique, qui ne peut monter jusqu’au ciel.
Mais ce critère n’est pas adapté en matière de développement durable. En effet, il met de sur le même plan des dépenses de fonctionnement et des dépenses d’investissement. Il écrase encore plus le long terme que le TRI, dans le cas de la finance privée !
A titre d’exemple, l’Etat18 va favoriser, sous la pression de ce critère, les achats au moins disant, plutôt que de raisonner en coût global sur la durée. Si un matériel est plus économe qu’un autre au plan énergétique mais plus coûteux à l’achat, c’est le produit concurrent, plus consommateur d’énergie, mais moins cher à l’achat qui sera choisi. L’Etat va économiser sur le coût de construction et la qualité d’un bâtiment au détriment de la facture énergétique ultérieure. De la même manière, l’Etat va se séparer d’actifs dont la cession immédiate génère des recettes de trésorerie immédiates plutôt que de le conserver ainsi que le flux des recettes futures. Il ne va pas engager de politique de maintenance, d’économie d’énergie pour son parc de bâtiments, pourtant considérable. Ni engager de politique de prévention : un coût aujourd’hui pour des économies demain. Enfin, dernier exemple, et non le moindre, l’Etat n’est pas incité à développer la recherche publique, alors que c’est un secteur où son action est légitime et indispensable, et, qu’en matière de développement durable, il s’agit bien sûr d’un enjeu majeur. Inutile de dire que ce l’est aussi dans la compétition économique : nos amis américains ont compris que la lutte contre le changement climatique serait un enjeu mondial de compétitivité et de développement du business.
De nombreux économistes plaident pour un découplage des investissements dans le calcul du déficit. Afin d’éviter des querelles sémantiques et de vraies difficultés pratiques, deux catégories d’investissement peuvent être isolés :
-la recherche et développement
-les investissements à taux de retour calculable sur une durée à définir, via des économies effectives d’exploitation, et notamment tout ce qui concerne les dépenses futures d’énergie fossile
Ils pourraient ensuite être immobilisés et amortis sur des durées économiques à préciser. Est-ce faisable, compte tenu des contraintes européennes ? C’est ce qu’affirment Olivier Blanchard et Francesco Giavazzi (professeur à Milan) dans leur contribution19 à un rapport du Conseil d’Analyse Economique : « Une comptabilité appropriée des dépenses publiques d’investissement, qui conduirait à les séparer des dépenses courantes semble donc être compatible avec l’article 104.3. ». D’ailleurs la Commission, dans ses propositions du 3 septembre 2004, a bien montré la capacité qu’elle avait à interpréter les textes de référence en en rendant l’application plus souple. Il est souvent envisagé de sortir du calcul du déficit l’investissement en Recherche et Développement, allant ainsi dans le sens de la stratégie de Lisbonne.
Remarque

Si cette voie, simple intellectuellement, n’était pas suivie, une solution de deuxième rang pourrait être mise en œuvre, qui pourrait être poussée par les opérateurs privés. Au lieu de sortir ces investissements du calcul du déficit public il faudrait sortir du périmètre public la structure juridique qui les porte, sans sortir les services publics rendus. C’est l’idée d’une externalisation massive des infrastructures,  le privé prenant en charge la fourniture d’une offre de service incorporant l’amortissement du capital acheté et les frais de fonctionnement… Cette technique a en outre un gros avantage en matière de développement durable en permettant de raisonner en coûts complets (amortissement+ frais de fonctionnement)  On pourrait par exemple concevoir que des opérateurs privés associant constructeurs et « chauffagistes » (et probablement établissement bancaire et financier) achètent à l’Etat la partie bâtiment d’un hôpital en échange d’une concession de long terme de service garantissant une fourniture de température d’un certain niveau de confort…

4 Le financement des investissements de long terme à rentabilité lente
Ces investissements (qui de ce fait ne peuvent supporter les taux d’intérêt du marché) pourraient être financés par des emprunts auprès de la Banque Centrale ou cautionnés par elle (en direct ou via une banque comme la Caisse des dépôts ou la BEI, se refinançant auprès de la BCE). Ces opérations peuvent être compatibles avec la lettre des traités européens. La BCE, qui n’a pas le droit de faire d’avance aux Etats ni de racheter directement des titres de dette publique, peut acheter des titres de dette émis par une agence spécialisée et placés auprès d’une banque du type Caisse des dépôts ou BEI. La monnaie ainsi injectée se substituerait de fait (par le jeu des ratios et des contraintes de politique monétaire visant à limiter la croissance de la masse monétaire) à la monnaie injectée en période de crise pour éviter le risque systémique et nécessairement aussi à la création monétaire faite par les banques pour financer les opérations spéculatives évoquées ci-dessus.

Deux cas concrets nous semblent montrer la faisabilité de ce type de mesures. Le comité opérationnel du Grenelle de l’environnement sur la rénovation de l’ancien, propose la mise en œuvre de nouveaux dispositifs de garantie (en réorientant par exemple le FOGIME20) ; dispositifs certes limités, l’Etat étant contraint en matière de garantie à donner, mais qui vont dans le bon sens …Plus significatif, la BEI a lancé le 11 janvier 2008 un nouvel instrument financier : l’instrument de garantie de prêt pour les projets de réseaux transeuropéens de transport21, le LGTT. Le LGTT n’est doté que d’ 1 milliard d’euros et « devrait stimuler les partenariats publics privés et favorise un investissement global de plus de 20 milliards d’euros dans les réseaux transeuropéens »22. Excellent exemple qui montrera toute la faisabilité de cette piste de réflexion, mais bien sûr encore bien trop limité. Sa généralisation aurait l’immense mérite de permettre le financement des investissements littéralement vitaux dont notre société a besoin pour faire face aux enjeux du développement durable.


Conclusion : le développement durable pour limiter l’ampleur des crises financières
Ces pistes qui peuvent être de nature à faciliter l’orientation de la finance vers des investissements durables sont-elles de nature à tempérer la venue ou l’ampleur des crises financières ? Oui pour une raison simple : orientant de fait la création monétaire et la finance vers des premiers usages « durables » et mobilisant prioritairement une ressource limitée, la création monétaire et le crédit, elles limitent de fait les usages qui alimentent la formation de bulles mobilières et immobilières. Bien sûr, cette approche mérite d’être affinée et notamment analysée par secteur et n’a pas l’ambition de régler l’immense problème de l’instabilité financière. Mais si elle permettait d’y contribuer en partie tout en mettant une partie de la finance au service du développement durable, le jeu en vaudrait vraiment la chandelle.


Annexe : rappels sur la crise des subprimes
Dans un premier temps, la crise des subprimes n’a pas surpris les observateurs : le secteur immobilier était connu, surtout aux USA, pour être en surchauffe. Il fallait bien qu’il connaisse un refroidissement ! En revanche l’ampleur de la crise et l’onde de choc qu’elle a créée dans le secteur bancaire et financier au plan international a surpris. Pour mémoire, rappelons-en quelques faits saillants :
-le marché immobilier américain va connaître une baisse majeure, estimée par exemple par Paul Krugman à 30 %, soit une réduction de valeur d’environ 6000 milliards de dollars, 

-la crise financière a conduit les banques centrales à « injecter », à plusieurs reprises, des centaines de milliards de dollars,

-de grandes banques de réseau se sont trouvées à cours de liquidité et ont dû demander en catastrophe des prêts aux banques centrales pour faire face à leurs échéances et à l’automne 2007,

-de grandes banques ont comptabilisé des pertes ou des provisions très lourdes 23

-le  marché interbancaire européen  n’a fonctionné fin 2007 qu’avec l’intervention permanente24 des banques centrales (alors qu’en période normale les banques, se faisant confiance, dénouent « en bilatérale » leur position au quotidien).
La conséquence en est assez mécanique : les banques étant soumises au respect d’un ratio de solvabilité (en gros fonds propres /prêts accordés pondérés par un coefficient de risque) d’environ 8% elles seront amenées à réduire, toutes choses égales par ailleurs, leurs concours d’environ 10 fois les pertes en question. Par ailleurs la chute de l’immobilier et le ralentissement économique conduiront à un renchérissement du coût en fonds propres de certains prêts. Les banques réduiront leurs lignes de prêts les plus risqués. Au total, la baisse du crédit aux USA semble inévitable, malgré l’entrée des fonds souverains au capital des grandes banques. Le développement de l’économie reposant sur celui du crédit, l’impact a minima de ralentissement sur la croissance voire de récession semble lui aussi inévitable.
L’origine de cette contagion est bien identifiée. Les banques ont inventé des techniques sophistiquées de transfert de risque (en partie pour échapper à la contrainte du ratio de solvabilité sus-mentionné) en « packageant » leurs prêts immobiliers risqués en titres recédés puis reconditionnés, pour bénéficier alors d’une cotation « triple A » par les agences de notation25. Mais ces titres se retrouvent pour finir dans des filiales de banques et leur notation s’avère injustifiée aujourd’hui, même si elle ne l’était pas dans une conjoncture de croissance de la valorisation de l’immobilier…La conjoncture inverse fait baisser la valeur de ces titres, conduit26 les banques à passer les provisions et les résultats, donc les capitaux propres à baisser.

1 Voir l’annexe pour un rappel des éléments saillants du déroulement de cette crise

2 Au chômage, au RMI ou dispensés de recherche d’emplois, le chiffre officiel du chômage n’incluant que la catégorie 1 des inscrits à l’ANPE.

3 Comme le montre par exemple le baromètre du BIP 40, qui passe de 4,5 en 1980 à 5,65 en 2005.

4 Eric Heyer, L’état de la France, La Découverte, 2007.



5 Elle les dépassera de plus de 50%, soit sur la période 2008-2012 environ 900 millions de tonnes de CO2. A 20 euros la tonne cela représente un coût de 18 milliards d’euros.

6 A chaque crise de confiance, la dernière étant aux USA l’affaire Enron et la disparition d’Arthur Andersen, la réponse est cherchée dans les règles prudentielles, ratios de gestion (Mac Denough) ou loi Sarbanes Oxley par exemple.

7 Le système hypothécaire américain pousse les banques à prêter aux ménages bien au-delà de leur capacité de remboursement ; les banques parient sur la croissance de la valeur de leur contre garantie (le prix des maisons) et sur le fait que les autorités monétaires interviendront toujours pour éviter le « risque systémique ». Afin de convaincre les ménages de se sur endetter les méthodes commerciales les plus agressives sont employées.

8 Sans doute plus ou moins consciemment liée à l’ampleur des opérations off-shore…

9 L’actualisation consiste à affecter d’un coefficient de réduction les montants financiers futurs ; ce coefficient est d’autant plus faible que l’année est éloignée.

10 Le projet lancé par les américains pendant la deuxième guerre mondiale pour se doter de la bombe atomique avant les allemands.

11 Voir le livre de Patrick Artus « Les incendiaires » paru chez Perrin en 2007

12 Le temps des turbulences, JCLattès, 2007

13 Voir à ce sujet le merveilleux petit livre de KGalbraith « Brève histoire de l’euphorie financière » publié au Seuil qui montre les ressorts très simples de cette spéculation

14 Patrick Artus, op. cité, p.68

15 Le monde, 29/01/2008

16 En suivant ainsi en partie Michel Castel et Dominique Plihon, Le Monde du 1° février 2008.

17 Le déficit public au sens du Pacte de stabilité et de croissance se calcule, pour le périmètre concerné (les administrations centrales, territoriales et de sécurité sociale) comme la différence entre des recettes et des dépenses annuelles.

18 Le Grenelle a initié un chantier « Etat responsable »qui adresse ces questions. Devant la contrainte budgétaire, les plus grands doutes sont permis : comment cette contradiction va-t-elle être gérée ?

19 Rapport n°52 du Conseil d’Analyse Economique, La Documentation Française, 2004

20 Fonds de Garantie des Investissements de Maîtrise de l’Energie

21 Il faudrait qu’il soit strictement limité au fluvial et au ferroviaire.

22 Philippe Maystadt, président de la BEI ; la Tribune du 10 janvier 2008.

23 24,5 milliards de dollars pour Merryl Lynch ; et plus de 100 milliards au total pour les 10 plus grosses. Sans parler de la société générale, les banques françaises ne sont pas les plus exposées , notamment parce qu’en France du surendettement hypothécaire ne se pratique pas ; mais elles ne sont pas entièrement épargnées, car elles sont toutes une exposition internationale

24 Certes dès que les choses reprendront leur cours normal ces « injections » (qui ne sont en fait que des avances en compte-courant) seront remboursées (partiellement) et les banques n’y auront perdu qu’un surcroît de taux d’intérêt. Mais les opérations sur les subprimes se sont bien soldées par des pertes cumulées –plus exactement des manques à gagner considérables.

25 Qui sont aujourd’hui mises en cause (elles sont soupçonnées de manquer d’indépendance par rapport à leurs clients) et qui sont amenées à resserrer la voile suite à la chute massive de l’offre de ces produits structurés…

26 Les règles de comptabilité anglo-saxonnes obligent toutes les entreprises à valoriser « en permanence » leurs titres de participation à leur valeur de marché.




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